Comprendre le monde fascinant des obligations : Types, Caractéristiques et Valorisations

Les obligations sont des titres de créances émis par des entreprises, des gouvernements ou d’autres entités pour collecter des fonds auprès d’investisseurs. En échange de votre investissement (vous prêtez votre argent), vous recevez des paiements d’intérêts réguliers et le remboursement du principal (le montant du prêt) à la date d’échéance de l’obligation. Ce sont des titres qui matérialisent une part d’un emprunt de l’émetteur. Elles se négocient sur le marché de taux.

Un seul type d’obligation ?

Comme mentionné plus haut, une obligation est un titre de créance. C’est un contrat de prêt entre l’émetteur de l’obligation (qui est donc l’emprunteur) et vous (vous devenez donc le prêteur). Il existe 6 types d’obligations :

• Les obligations à taux fixe. C’est une obligation qui offre un taux d’intérêt fixe tout au long de la vie de l’obligation.
• Les obligations à taux variable. Les obligations à taux variable ont un taux d’intérêt qui varie en fonction d’un indice de référence tel que le taux de référence interbancaire (EURIBOR). Cela peut être un avantage pour les investisseurs qui bénéficient d’un taux d’intérêt plus élevé si l’indice de référence augmente.
• Les obligations convertibles. Les obligations convertibles vous permettent de convertir les obligation en actions de l’entreprise émettrice à une date ultérieure. Cela vous permet de bénéficier d’un potentiel de gains plus important tout en conservant la sécurité des paiements d’intérêts réguliers.
• Les obligations perpétuelles. Elles n’ont pas de date de maturité.
• Les obligations à coupon zéro : ce type d’obligations ne donne pas de coupon, les intérêts sont versés en totalité à l’échéance de l’emprunt après avoir été capitalisés sur toute la durée de vie de l’obligation.
• Les obligations indexées : leur taux d’intérêt est fixe, mais le montant de l’intérêt évolue en fonction d’un indicateur déterminé contractuellement à l’émission : il s’agit en général du taux d’inflation dans une zone géographique donnée.

Caractéristiques techniques des obligations

Une obligation est caractérisée par 5 informations :

• Sa date de maturité. La date à laquelle le principal (le montant) est remboursé.
• Son taux de coupon. Le coupon est l’intérêt qui est détaché à une fréquence fixe.
• La fréquence des coupons. Le versement des coupons peut être annuel, semestriel, trimestriel…
• Sa note de crédit. Des institutions donnent une note sur les émetteurs et les obligations. Cette note indique le risque de défaut de l’obligation ou de l’émetteur.
• La priorité de remboursement. Une obligation est une écriture au passif du bilan de l’émetteur. En fonction de sa priorité renseignée dans le contrat, si l’émetteur fait défaut, le remboursement est garantie ou pas.

Ces informations caractérisent le prix d’une obligation et son rendement à maturité (on parle de yield). Ces données permettent aussi de donner la sensibilité de l’obligation. On peut aussi calculer la duration, c’est à dire la durée moyenne pour retrouver son investissement initial. Les détails de la sensibilité, du yield et de la duration sont vus plus bas, dans la partie intermédiaire.

Priorité ?

En cas de défaut de paiement de l’entreprise émettrice, les investisseurs obligataires sont remboursés en fonction de la priorité de leur obligation. Ils sont tout de même remboursés avant les actionnaires. Les obligations sont classées en fonction de leur priorité, ce qui détermine leur ordre de remboursement. Les priorités sont généralement les suivantes :

1. Obligations garanties : Les obligations garanties sont soutenues soit par des actifs spécifiques de l’entreprise émettrice, tels que des propriétés ou des équipements. Soit d’une garantie personnelle par un tiers qui fait caution, comme l’État par exemple. Les investisseurs de ces obligations sont remboursés en premier en cas de défaut.
2. Obligations non garanties : Les obligations non garanties ne sont pas adossées à des actifs spécifiques et sont donc plus risquées que les obligations garanties. Les investisseurs de ces obligations sont remboursés en second en cas de défaut, après les investisseurs en obligations garanties.
3. Obligations subordonnées : Les obligations subordonnées sont considérées comme les plus risquées car elles sont les dernières à être remboursées en cas de défaut de l’entreprise émettrice. Elles offrent souvent des taux d’intérêt plus élevés pour compenser ce niveau de risque.

En fonction du niveau de garantie, un rendement supérieur est valorisé pour la prise de risque.

Note de crédit ou Credit Rating

Le risque de crédit est un autre facteur important dans la valorisation des obligations. Les agences de notation comme Moody’s et Standard & Poor’s évaluent la qualité de crédit des émetteurs d’obligations et attribuent une note en fonction de leur capacité à rembourser leurs dettes. Ils analysent le bilan de la société émettrice pour contrôler la capacité de remboursement. Les émetteurs d’obligations avec des notes plus élevées ont généralement des taux d’intérêt plus bas, tandis que les émetteurs avec des notes plus basses ont généralement des taux d’intérêt plus élevés pour compenser le risque de crédit.

Duration, sensibilité, yield (rendement à maturité)

La duration est la durée moyenne du retour sur investissement. Par exemple, une obligation d’une durée de 10 ans qui a une duration de 7.5 ans signifie que l’investisseur devra attendre 7.5 ans pour retrouver le montant de son investissement. Cette logique est une vision de l’esprit si le remboursement se passait en continue chaque jour. Opérationnellement, le remboursement se passe d’après la fréquence des coupons et l’échéance à terme de l’obligation.

La sensibilité est une information du niveau de risque. La sensibilité est une mesure de la variation du prix de l’obligation par rapport à une variation des taux du marché. Une sensibilité de 6 signifie que si les taux varient de 1%, le prix de l’obligation varient de 6%, caeteris paribus (toutes choses égale par ailleurs). La valorisation d’une obligation varie en sens inverse des taux d’intérêt. Quand les taux augmentent, la valeur d’une obligation diminue. Donc si les taux baissent de 1% (dans notre exemple), l’obligation se valorisera de 6%. A l’inverse, si les taux augmentent de 1%, la valeur de l’obligation diminuera de 6%.

Le yield (YTM) ou rendement à maturité est le rendement l’investissement à échéance de cette dernière. Par exemple, vous payez une obligation 100€ qui arrive à échéance dans 3 ans. L’obligation paie 3€ de coupon par an. A échéance, vous aurez reçu 109€. Le yield sera donc de 9% (109/100-1). Ces calculs sont simplifiés pour l’explication et ne prennent pas en compte l’actualisation des flux. Vous pouvez voir le détail exacte des calculs dans un autre article qui traite de la valorisation détaillée des obligations.

Quelle est la valorisation des obligations ?

La valeur d’une obligation dépend de plusieurs facteurs, notamment les taux d’intérêt, la durée de l’obligation et la qualité de crédit de l’émetteur. Les obligations peuvent être évaluées en utilisant plusieurs méthodes, notamment :

1. La valeur nominale : la valeur nominale d’une obligation est le montant que l’investisseur recevra à l’échéance de l’obligation. C’est le montant initial que l’investisseur a investi.
2. Le rendement à l’échéance (YTM) : le rendement à l’échéance est le taux de rendement que l’investisseur recevrait s’il détenait l’obligation jusqu’à sa date d’échéance. Et si tous les paiements d’intérêts étaient réinvestis à un taux égal au rendement de l’obligation. Le YTM prend en compte le prix d’achat de l’obligation, le montant des paiements d’intérêts et le montant du remboursement du principal à l’échéance.
3. Le rendement courant (CY) : le rendement courant est le montant des paiements d’intérêts annuels par rapport au prix d’achat de l’obligation. Le CY est utile pour les investisseurs qui cherchent des flux de trésorerie réguliers, mais il ne prend pas en compte les paiements d’intérêts futurs ni le remboursement du principal.
4. Le prix de marché : le prix de marché d’une obligation fluctue en fonction des taux d’intérêt actuels et des perspectives de taux d’intérêt futurs. Les obligations existantes avec un taux d’intérêt fixe deviennent moins attrayantes pour les investisseurs lorsque les taux d’intérêt augmentent, ce qui entraîne une baisse de leur prix de marché et vice versa.

La valorisation des obligations est un processus complexe qui dépend de plusieurs facteurs, notamment les taux d’intérêt, la durée de l’obligation, la qualité de crédit de l’émetteur et les flux de trésorerie futurs générés par celle-ci. Les investisseurs doivent comprendre ces facteurs pour évaluer correctement le potentiel de rendement et le risque d’investir dans des obligations.

Rentabilité et flux de trésorerie

Le taux de rentabilité exigé par le marché est fonction du niveau des taux obligataires prévalant sur le marché à l’instant de l’opération. Mais aussi au ressenti du marché vis à vis de risque de signature de l’émetteur. Le prix varie selon l’offre et la demande mais varie principalement en fonction des taux d’intérêt en vigueur à l’instant sur le marché et de la prime de risque basé sur la signature de l’émetteur.

Le taux d’intérêt est utilisé pour calculer les paiements d’intérêts réguliers que l’investisseur recevra jusqu’à l’échéance de l’obligation. Le risque de crédit est la probabilité que l’émetteur de l’obligation ne rembourse pas l’argent prêté.

Les flux de trésorerie futurs générés par l’obligation comprennent les paiements d’intérêts réguliers et le remboursement du principal à l’échéance. Les paiements d’intérêts réguliers sont déterminés par le taux d’intérêt de l’obligation et le montant du capital emprunté. Le remboursement du principal est le montant qui sera remboursé à l’investisseur à l’échéance de l’obligation.

Le prix des obligations

Au final, la valeur actuelle d’une obligation est le montant qu’un investisseur serait disposé à payer pour recevoir les flux de trésorerie futurs générés par l’obligation. Cette valeur actuelle dépend des trois composantes principales mentionnées ci-dessus : le taux d’intérêt de l’obligation, le rating et les flux de trésorerie futurs. Cette valeur est exprimée majoritairement en pourcentage. Une obligation qui vaut 100% veut dire qu’on est prêt à payer 100% du nominal prêté. Si on veut prêter 1 million, on paiera 1 million l’obligation. Si on achète à 101%, on paiera 1,01 millions. Vous me direz, “mais si je prête 1 million, je ne vais pas payer plus que 1 million, c’est illogique”. Vous oubliez que vous recevez des coupons à fréquence régulière, et la somme de tous les montant est supérieur au prix que vous payez. Cette indication se trouve dans le YTM.

La gestion obligataire

La gestion d’un portefeuille obligataire nécessite une compréhension approfondie des caractéristiques des obligations et de leur comportement sur le marché. Les personnes intéressées d’investir dans des obligations ont plusieurs solutions :

• via leur banque ou courtier, en achetant directement un nominal d’obligation
• via des fonds obligataires qui offrent une diversification de portefeuille et une gestion professionnelle

Les stratégies de gestion des obligations incluent la sélection de titres individuels. La sélection est fonction de la qualité de crédit de l’émetteur, de la durée de l’obligation et du rendement attendu, ainsi que l’ajustement de la durée du portefeuille en fonction des attentes de taux d’intérêt. Les investisseurs peuvent également choisir d’investir dans des obligations étrangères pour diversifier leur portefeuille de devises. Je vous conseille de télécharger mon livre sur la gestion de portefeuille qui traite ce sujet de gestion obligataire.

Les obligations à l’international et pour les institutionnels

Malgré la mondialisation des marchés financiers, les marchés obligataires ne sont pas unifiés. Il existe des différences entre les places financières (réglementations et pratiques). Mais aussi car les obligations sont la plupart du temps libellées dans la devise du pays d’émission.

Parmi des caractéristiques importantes des obligations, il y a la nationalité de l’émetteur, la devise de l’obligation et la place où elles sont émises. Il y a trois principaux types d’obligations :

• Obligations domestiques. Elles sont émises sur le marché d’un pays, dans la devise du pays par un émetteur du pays.
• Obligations étrangères. Elles sont émises sur le marché d’un pays, par un émetteur d’un autre pays. Elles sont dans la devise du pays du marché d’émission.
• Euro-obligations. Elles sont libellées dans une monnaie et pas nécessairement l’euro. Par rapport aux deux autre types, elles sont émises par un syndicat international de banques qui sont placés sur différents marchés de différents pays dont la devise n’est pas la même que la devise d’émission. Elles ne sont pas soumises à la règlementation d’un pays particulier malgré que l’émission ou la souscription doivent respecter les règles du pays dans lequel elles sont émises.

Comme vous pouvez le voir, la différence entre les obligations étrangères et euro-obligations est fine. Les deux combinés forment les obligations internationales. Fin 2023, le volume total de la dette avoisinaient les 100 000 milliards de dollars, soit à peu prés égale que le PIB mondial. La dette a énormément augmenté depuis 2008 (voir l’article de l’OCDE ici. Les Etats-Unis sont la principale place pour les émissions. Londres est première pour le marché secondaire.

Double imposition ?

On pourrait penser que sur ce type de produit, on serait imposé dans deux pays. Dans la plupart des pays des émetteurs, une retenue à la source est opérée sur une fraction des intérêts versés. Pour éviter la double imposition (pays de l’émetteur et pays de l’investisseur), et que le marché international prospère, la retenue à la source n’est en général pas appliquée aux non-résidents par les pays souhaitant favoriser l’émission d’obligation internationales.

Le marché euro-obligataire

Beaucoup de ces obligations sont cotées au Luxembourg mais l’essentiel des transactions est OTC (de gré à gré). Ce marché est animé par un réseau international de market makers et de dealers regroupés en l’International Securities Market Association (ISMA) basée à Londres et Zurich, et compensé par des centrales telles que Euroclear et Clearstream.

Les titres émis sur le marché sont à long et moyen terme. Le marché mondial des euro-obligations est principalement libellé en dollars puis en euro. Il existe enfin un marché dit de pays émergent regroupant les pays d’Amérique latine, d’Asie hors Japon et pays de l’Europe de l’est. Elles sont généralement libellés en dollars et comporte un risque de crédit élevé.

Conclusion

Les obligations sont un instrument de placement important offrant des paiements d’intérêts réguliers et une protection contre la volatilité des actions. Il est important pour les investisseurs tel que vous de comprendre les différents types d’obligations, leur priorité de remboursement, leur valorisation et leur gestion de portefeuille pour prendre des décisions éclairées en matière d’investissement. Les obligations peuvent être achetées individuellement ou par le biais de fonds obligataires et peuvent être un élément important d’une stratégie de placement diversifiée.

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